맥스 페인과 옵션 만기
맥스 페인이란
맥스 페인(Max Pain)은 옵션 만기 시 옵션 매수자들의 총 손실이 최대가 되는 가격, 즉 옵션 매도자들의 총 이익이 최대가 되는 가격이다.
다르게 말하면, 모든 콜 옵션과 풋 옵션의 내재가치 합계가 최소가 되는 가격이다. 이 가격에서 가장 많은 옵션이 무가치하게 만기된다.
"맥스 페인"이라는 이름은 옵션 매수자에게 최대의 고통(pain)을 안겨주는 가격이라는 의미에서 붙여졌다.
맥스 페인 이론
핵심 가설
맥스 페인 이론은 옵션 만기일에 가격이 맥스 페인 가격 방향으로 수렴하는 경향이 있다는 것이다.
왜 수렴하는가
옵션 시장에서 매도자(writer)는 대부분 마켓 메이커나 대형 기관이다. 이들은:
- 옵션을 매도하고 프리미엄을 받음
- 헤지를 위해 기초 자산(BTC 등)을 거래
- 만기가 가까워지면 헤지 포지션을 조정
- 이 조정 과정에서 가격이 맥스 페인 방향으로 끌려감
이것은 의도적 조작이라기보다 헤지 활동의 자연스러운 결과다. 다만, 대형 매도자가 의도적으로 가격을 맥스 페인 근처로 유도한다는 주장도 있다.
맥스 페인 계산
계산 방법
- 각 행사가에서 모든 콜 옵션의 내재가치 합을 계산
- 각 행사가에서 모든 풋 옵션의 내재가치 합을 계산
- 콜 내재가치 + 풋 내재가치가 최소인 행사가 = 맥스 페인
간략한 예시
BTC 현재가 $100,000일 때 옵션 OI가 다음과 같다면:
| 행사가 | 콜 OI | 풋 OI |
|---|---|---|
| $90,000 | 500 | 3,000 |
| $95,000 | 1,500 | 2,000 |
| $100,000 | 3,000 | 1,500 |
| $105,000 | 2,000 | 500 |
| $110,000 | 1,000 | 200 |
각 행사가에서 만기됐을 때 매수자에게 지불해야 할 총 금액을 계산하여, 그 합이 최소인 행사가가 맥스 페인이다.
실제 계산은 플랫폼(Deribit, Laevitas, Coinglass)에서 자동으로 제공한다.
맥스 페인의 정확도
경험적 관찰
맥스 페인이 실제로 가격에 영향을 미치는지에 대해서는 의견이 갈린다.
효과가 관찰되는 경우:
- 옵션 OI가 매우 큰 만기일 (월간/분기 만기)
- 시장이 뚜렷한 추세 없이 횡보할 때
- 만기 1~2일 전부터 효과 발생
효과가 약한 경우:
- 강한 추세가 진행 중일 때 (추세가 맥스 페인을 압도)
- 옵션 OI가 작은 만기일
- 대형 뉴스/이벤트가 만기일과 겹칠 때
현실적 활용
맥스 페인은 가격 예측 도구라기보다 "가격이 끌려갈 수 있는 영역"에 대한 참고 정보로 활용하는 것이 적절하다. 맥스 페인 근처에 지지선/저항선이 있으면 해당 가격대의 중요도가 높아진다.
옵션 만기일의 시장 효과
만기일 변동성
대규모 옵션 만기(월말, 분기말)에는 가격 변동성이 커질 수 있다.
| 만기 규모 | OI 규모 (BTC 기준) | 시장 영향 |
|---|---|---|
| 일간 만기 | 수천 BTC | 미미 |
| 주간 만기 | 수만 BTC | 약간 |
| 월간 만기 | 수만~십만 BTC | 유의미 |
| 분기 만기 | 십만 BTC+ | 상당함 |
만기 전후 패턴
만기 전 1~2일:
- 헤지 조정으로 가격이 맥스 페인 방향으로 수렴 경향
- 변동성 일시적 감소 가능
- 감마 스퀴즈 위험 (ATM OI가 매우 높을 때)
만기 직후:
- 헤지 포지션 해소 → 매도/매수 압력 소멸
- 새로운 추세 형성 가능
- 대량의 옵션 소멸 후 가격이 자유롭게 움직임 ("피닝 해제")
피닝 (Pinning)
만기일에 가격이 특정 행사가에 고정되는 현상. 대량의 OI가 집중된 행사가에서 발생한다. 매도자의 헤지 활동이 가격을 해당 행사가에 묶어두는 효과를 만든다.
옵션 OI 분석
OI 분포 해석
특정 만기의 행사가별 옵션 OI 분포를 보면 시장 참여자들의 기대를 파악할 수 있다.
콜 OI 집중 영역:
- 해당 행사가 이상으로 가격이 상승하면 대량의 콜이 내가격이 됨
- 매도자의 헤지 매수가 발생하여 상승을 가속할 수 있음 (감마 스퀴즈)
- 반대로, 해당 행사가가 저항선 역할을 할 수도 있음
풋 OI 집중 영역:
- 해당 행사가 이하로 가격이 하락하면 대량의 풋이 내가격이 됨
- 매도자의 헤지 매도가 발생하여 하락을 가속할 수 있음
- 반대로, 해당 행사가가 지지선 역할을 할 수도 있음
감마 스퀴즈 (Gamma Squeeze)
대량의 콜 OI가 집중된 행사가를 가격이 돌파하면:
- 콜 매도자가 헤지를 위해 기초 자산 매수
- 매수 압력으로 가격 추가 상승
- 더 많은 콜이 내가격 → 더 많은 헤지 매수
- 연쇄 반응으로 가격 급등
GameStop(2021년) 사태가 감마 스퀴즈의 대표적 사례다. 가상화폐에서도 BTC 옵션 OI가 충분히 크면 유사한 현상이 발생할 수 있다.
풋/콜 OI 비율
만기별 풋/콜 비율
| 풋/콜 OI 비율 | 해석 |
|---|---|
| 0.3 미만 | 극단적 강세 기대. 콜 OI 압도적 |
| 0.3~0.6 | 강세 기대 |
| 0.6~0.9 | 중립~약간 강세 |
| 0.9~1.2 | 중립 |
| 1.2 이상 | 약세 기대 또는 헤지 수요 |
만기별로 풋/콜 비율이 다르면, 시장이 단기와 장기를 다르게 전망하고 있다는 뜻이다.
다른 지표와의 조합
맥스 페인 + 선물 OI
옵션 맥스 페인 근처에 선물 청산 히트맵의 밀집 영역이 있으면, 해당 가격대로의 수렴 가능성이 더 높아진다.
옵션 IV + 파생 펀딩비
옵션 내재 변동성이 급등하면서 선물 펀딩비도 극단적이면, 시장이 큰 움직임을 예상하면서 한 방향에 과도하게 편향되어 있다는 복합 신호다.
만기 스케줄 + 매크로 이벤트
대규모 옵션 만기일이 FOMC, CPI 발표 등과 겹치면 변동성이 극대화될 수 있다. 이런 날에는 포지션 크기를 줄이거나 헤지를 강화하는 것이 안전하다.
정리
맥스 페인은 옵션 매수자의 총 손실이 최대가 되는 가격으로, 만기일에 가격이 이 수준으로 수렴하는 경향이 관찰된다. 옵션 OI 분포 분석으로 잠재적 지지/저항 영역과 감마 스퀴즈 가능성을 파악할 수 있으며, 대규모 만기일에는 시장 변동성이 커질 수 있다. 맥스 페인은 가격 예측 도구가 아닌 참고 정보로 활용하되, 다른 파생상품 지표 및 기술적 분석과 함께 종합적으로 판단해야 한다.